З недавніх твітів засновників Эфириума видно, що їх серйозно турбує не завжди обґрунтований ажіотаж навколо ринкової вартості криптовалют. Робота Віталіка Бутерина присвячена спробам прояснити становище.
Це не легке читання, однак, у роботі досить докладно висвітлено погляди автора на ситуацію. Нижче наводиться переклад статті, проте слід зазначити, що не лише вона сама, але і подальше обговорення у коментарях представляє самостійний інтерес, і якщо постановка проблеми здається цікавою, то знайомство з дискусією (див. джерело) стане дуже корисним.
В тексті часто зустрічається таке поняття, як «спалювання транзакційних комісій». Це не що інше, як непрямі дивіденди: монети виводяться з обігу, в результаті чого курс токена зростає, і у виграші виявляються усі учасники співтовариства.
Найбільш поширеним поясненням ситуації «Чому кріптовалюти можуть підтримувати свою вартість, навіть якщо дохід від транзакційних комісій не спалюється?», залишається поняття кріптовалюти як «сховища цінності». Цінність токена, йдеться в аргументації, відбувається з самого факту, що люди використовують його для зберігання своїх цінностей, так що ціна підтримується виключно самопідтримування індуктивним аргументом: люди бачать, що токен мав цінність з моменту генезису до моменту Т-1, що він має вартість в момент Т, і що, швидше за все, в момент Т+1 він теж буде мати цінність; виходячи з цих очікувань люди купують токен (або утримуються від його продажу), роблячи таким чином передбачення істинним.
У загальному випадку, це НЕ одно висловом про те, що криптовалюта це міхур, оскільки, на відміну від міхура, вищеописаний аргумент залишається дійсним при раціональних очікуваннях – він не вимагає від учасників ринку ірраціональної поведінки, невірних висновків або прямого обману, тобто чинників, що створюють міхур (звідси ведуть початок розхожі меми типу «bagholder» або «Теорія більшого дурня»).
Для того, щоб аргументація працювала, необхідно досягнення рівноваги, в якому криптовалюта зростає однаковими темпами з глобальною економікою (або, можливо, дещо меншим темпом), і крім того, володіє такими властивостями, які приносять користь її власникам, наприклад, відсутність кореляції ризиків з ринком акцій, що корисно для диверсифікації, або притаманна криптовалютам надійність (опір цензурі).
Остання властивість має самостійну цінність; у певному сенсі, блокчейн можна уподібнити компанії, що забезпечує безпечне зберігання золота (правда, не від всіх ризиків), причому річна плата за зберігання становить її дохід, з якого і виводиться ринкова капіталізація – досить замінити золото, як охороняється актив, на акції компанії.
Тепер розглянемо наступне питання: які кріптовалюти набувають спеціальний статус сховища цінності, а які ні? Адже будь-хто може завантажити на github код Биткойна, запустити свою монету і чекати, поки ринок визначить її цінність, правда, навряд чи вона хоч як-небудь наблизиться до цінності біткойнів.
Теоретично, існує велика кількість можливих варіантів: тільки Біткойн володіє цінністю, тільки Bitcoin Cash, Біткойн і Эфириум, тільки IOTA, та хоч би тільки ті з топ-1000 Coinmarketcap, в яких Sha256 від номера в списку – просте число, і т. п. Набір з криптовалют з ненульовою вартістю не фіксований, до нього можуть весь час приєднуватися нові гравці. Проте, якщо будь-який бажаючий може приєднатися до клубу, виникає проблема: кожен захоче створити криптовалюту і продавати токени, отримуючи прибуток, у результаті, ціна всіх криптовалют спрямується до нуля (або, принаймні, їх користувацька цінність – щось, засноване на майбутніх дисконтованих транзакційних комісіях). Існує рівновага де-небудь посередині?
Відповідь на це питання – так. Розглянемо сценарій з набором підприємців, які можуть дозволити собі витратити капітал для того, щоб створити «сигнал», пов’язаний з їх токеном. Витрата $M капіталу створює сигнал потужністю M*R(), де R() – випадковий розподіл з середнім значенням 1. Рівновага: криптовалюта з сигнальної потужністю M має на початковому ринку капіталізацію M*k, де k зменшується, якщо відношення суми капіталізацій всіх криптовалют до світового ВВП зростає (до того ж, k>1 якщо криптовалют немає, і k<1 якщо кріптовалюти становлять 100% світового багатства).
Повна ринкова капіталізація всіх криптовалют в будь-який момент часу знаходиться в точці, де k трохи більше 1, тому діяльність підприємця приносить деякий прибуток. Якщо світовий ВВП росте, наприклад, на 3% в рік, то можна припустити, що існуючі кріптовалюти в середньому зростають на 2% в рік, і щороку до них додаються нові кріптовалюти з початковою вартістю в 1% від вартості існуючих. Це ситуація довгострокової стабільності; ринкова частка криптовалют як активу залишається постійною в довгостроковій перспективі.
Наступне питання: що таке ці сигнали, на які підприємці витрачають капітал? У теорії, це може бути що завгодно. Навіть якщо розробник криптовалют зводить піщану піраміду в Єгипті, люди можуть захотіти купити криптовалюту з самими великими пірамідами і модель продовжує працювати. Однак, на практиці, людська психологія вимагає, щоб сигнал виглядав не зовсім смішно, або хоча би претендував на серйозність; а оскільки детально вивчити кріптовалюти людям заважає ряд інформаційних перешкод, то сигнальна активність проявляється у двох первинних формах:
-
Технічні розробки
-
Маркетинг, причому його частка істотно вище, ніж витрати п. 1. Сюди входять соціальний медіа-маркетинг, реклама, лістинг на популярних біржах – витрати можуть досягати декількох мільйонів доларів.
Отже, щоб увійти в клуб криптовалют з лейблом «сховище цінності», підприємцю потрібні деякі технічні напрацювання, і до них маркетинг, достатній для побудови спільноти.
Звідси видно, що ринок внутрішньо непотрібних цифрових активів не обов’язково схлопнется до нуля в осяжному майбутньому, якщо виділити і розумно розподілити витрати на створення рівноваги за допомогою правильно підібраних сигналів.
Запустити нову криптовалюту зараз можна практично безкоштовно, однак нова криптовалюта, якою цікавиться достатня кількість людей, вимагає зростаючих витрат на маркетинг як Proof of Work».
Звичайно, сигнальна теорія – це всього лише один з методів. Альтернативна теорія оцінки вартості криптовалют, звична для фахівців в області класичної економіки, описана в ранній роботі: в ній кріптовалюти представлені у вигляді корпорацій, а оцінки їх вартості виводяться з очікуваної дисконтованої суми монет – частини транзакційних комісій, вилученої з обігу (спаленої).
В даний час лише невелика кількість блокчейнов можуть бути коректно представлені цією теорією, незважаючи на те, що комісії Биткойна в якийсь момент досягали $20 мільйонів на день, що відповідало досить пристойно выглядящему коефіцієнтом P/E порядку 30 (P/E – відношення ринкової вартості на акцію до доходу на акцію), а Эфириум давав п’яту частину цієї суми (правда, зараз вони становлять $600K для BTC і $550K для ETH в день), комісії можуть розглядатися лише як дохід; вони виплачуються безпосередньо майнер, так що їх можна вважати витратами на забезпечення безпеки; прибутку для блокчейна не залишається.
У чистому PoS, навіть якщо монети не виводяться з обігу, ця теорія працює, нехай навіть в ослабленому вигляді: монета є інструмент, який можна використовувати: якщо докласти зусиль, можна претендувати на частку транзакційних комісій з допомогою віртуального майнінгу. До тих пір, поки витрачені зусилля менше нагороди, інструмент має цінність.
Розумно припустити, що криптовалютный світ, в якому ціна квитків визначається часткою майбутніх спалених комісій, або вартістю інструменту для доступу до цих комісій, буде виглядати здоровішими нинішніх систем. Якщо вивести за дужки відверте шахрайство, єдиним способом заробити залишиться споруда (або інвестування в токени як фінансова підтримка) блокчейна, який люди реально використовують.
Враховуючи, що співвідношення P/E нижче 100 виглядає реально досяжним (наприклад, в 2009 році цей коефіцієнт для S&P був понад 120), такий світ можна побудувати. Насправді, навіть зараз може виявитися, що токени мають більш широке застосування, мають перевагу перед токенами, які не володіють такими властивостями.
Причина проста: припустимо, що всі кріптовалюти зростають в середньому на 2% в рік, проте одна з них щорічно спалює 0.5% монет з транзакційних комісій. Відповідно, курс її підніметься на 2.5%, так що її охочіше будуть включати у великі інвестиційні портфелі. Отже, в довгостроковій перспективі, ми очікуємо, що найкращим сховищем цінності стануть системи, які мають властивості, в першу чергу корисні з інших причин, а властивості сховища цінності залишаться лише на другому місці.
Нарешті, що стосується поточної ситуації, в якій кріптовалюти можуть злітати і падати в десятки разів за рік: звичайно ж, різницю між 2% і 2.5% помітити неможливо. Це означає, що для досягнення рівноважного стану потрібен час – екосистема повинна перейти в наступний стан.
Thanks!
Our editors are notified.